银行的债权债务(银行金融债投资策略：回顾及展望)

一、市场容量

根据《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》，金融债券是指中华人民共和国境内依法设立的金融机构法人在全国银行间债券市场发行的，按照约定还本付息的证券。金融机构法人，包括政策性银行、商业银行、企业集团财务公司和其他金融机构。本文主要讨论商业银行发行的一般金融债券。

除了一般金融债，还有小微、三农、绿色、双创四个专项金融债，以体现对特定领域的专项金融支持。从2021年的发行情况来看，小微债占比达到44%，成为重点支持领域。

截至2021年底，银行金融债券市场容量1.9万亿元，包括国有银行、股份公司、城市商业银行、农村商业银行和外资银行在内的各类主体均已发行金融债券。

在会计上，发行人的金融债券作为应付债券入账，在负债表中列示。金融债的期限都在3年以上，目前主流的期限都是3年。部分股份公司和城商行也发行5年期品种。

二。主支架结构

结合银行金融债的托管数据，我们可以看到自营银行资产负债表是主要投资者，约占56%(最新数据为2021年2月)。银行持有大量金融债券的一个重要原因是资本占用低。根据《商业银行资本管理办法》，我国其他商业银行原始期限在3个月以上的债权(不含次级债)风险权重为25%，次级债风险权重为100%。相对合理的重叠发行利率，低占用风险，大大增加了银行持有金融债的动力。当然，随着未来NWFB协议3的落地，银行间的低资本消耗将成为历史。与国内此前实施的《商业银行资本管理办法(试行)》相比，新巴塞尔协议III中相应增加了银行的风险权重，并根据银行的信用状况进一步细化了相应的风险权重[1]。

各类资产管理占比在44%左右，其中主要的结构型可能是基金，接受银行委托投资金融债券享受税收优势是这类投资的主要逻辑。

银行理财资金仅占资产管理机构的18%。对于财富管理来说，没有税收优势，更多的是来自债券本身的投资价值。2018年以来，金融债利率整体下行。即使2020年下半年反弹，也仍然无法很好地覆盖理财成本，配置动力自然较弱。

三。收入水平

2018年以来，金融债发行利率整体下行，2020年疫情呈现深V趋势。2018年初，3Y金融债的面值还是5%，当年跌破4%；2019年慢下来；2020年，突如其来的疫情推动收益率大幅下降。短短三个月就跌破了3%和2%的整数关口，5月份后反弹，最高回到3.65%。2021年以来持续震荡走低。目前3Y国股的金融负债水平仅为2.7-2.75%。不考虑极端疫情，目前水平已经严重偏低。

在分配方式上，目前既有市场化，也有互助式。市场化发行可能发行成本略高，但由于更接近二次估值，更能保护投资者，有助于形成可持续的投融资关系。

至于金融债的相对投资价值，我们与同期限的国开债、信用债进行比较。

与投资国债券相比，金融债占资本的25%，但目前3Y和5Y国债券与国债券的价差分别为20 BP和30BP，覆盖资金成本的有效性一般。如果能以市场价拿到中小银行的品种，溢价水平相对较好。

金融债、城投、赢票比较的目的是比较产业下沉、城投下沉、金融下沉哪个效果会更好。金融债、产业债、城投债之间有75%的资金差。一般来说，前者是有折扣的。但目前AAA城投比AAA金融债低10BP，AA城投只比AAA金融债高10BP左右。在赢得选票方面，AAA和AA+资质不足以拉开与金融债的价差。只有AA行业的中标票略好，比AAA金融债高出近50BP。必要溢价不足可能意味着金融债的相对价值，这也是最近市场追捧金融债的主要原因。

四。风险检查

1。利率风险

如前所述，目前金融债利率已处于历史低位。从周期交叉的角度来看，以目前一级市场的水平，保障明显不足。从二级市场来看，可以选择2020年下半年发行的国有股和头市农商行老券，借助较高的票面利率，在一定程度上抵御未来可能出现的利率波动。同时，随着到期日的缩短，仍有骑行收入可期。

2。流动性风险

二级市场成交额方面，金融债月成交额在1000亿-3000亿之间，整体交易活跃度一般，需要较高水平的市场流动性支持。在参与非市场化一级市场发行时，一方面一级和二级估值存在价差，另一方面二级市场抛售存在摩擦，要谨慎。

3。信用风险

2019年的银行风险事件，打破了银行间的交易所，涉事银行的金融债也出现了贴现。

金融债原则上是一般债务，可以得到各级资本的保护，偿还顺序相对较高。我们之前介绍的二级资本债券的风险防范主要集中在银行的资本状况和股东状况。对于金融债券，我们更需要关注主体整体资本的厚度。对于资本充足率较低的机构，可能因资产质量问题突破资本防线，导致金融债权损失。

在进行信贷下沉、投资经济金融实力较弱、债务负担较重的区域下的城商行金融债时，需要重点关注地方政府的债务风险。地方政府承担着推动地方经济社会发展的责任，而通过城市投资进行的各种公益项目建设形成了较大的资金缺口，因此政府往往通过其所能控制的城市农村商业银行来分配金融资源。一般地方政府会通过与城商行高管签订责任状来间接影响其业务的发展，而银行管理层出于政治升迁的考虑，也可能会迎合政府的诉求，投资政府主导的项目，大量资金会流向城投银行。对于债务较大的地区，其财政收入难以覆盖到期债务的本金，偿还即期债务不得不依靠借新还旧，进一步将地方城市农村商业银行的资产质量与地方政府的债务风险捆绑在一起。

动词 （verb的缩写）对来年的展望

展望2022年，预计银行金融债券可能出现以下变化，规模将继续增加，因此需要充分关注TLAC合格工具的推出。如果这个工具在今年内出来，当年银行金融债的发行规模可能超过1万亿。价格分化方面，国有股可能先跌后涨，中小银行与国有股之间的溢价很难被完全压缩。此外，考虑到《NWFB协议3》即将落地，以及部分地方城投债影响的城市农商行资产，部分低评级中小银行金融债发行价格可能上涨。